UBS : les hedge funds battent les obligations à chaque hausse de la Fed depuis 1994

UBS a déclaré que les hedge funds ont affiché des rendements cumulés positifs à chaque cycle de resserrement de la Réserve fédérale depuis 1994 et ont généralement surpassé les obligations mondiales, celles-ci ayant chuté d'environ 12 % lors du dernier cycle tandis que les hedge funds ont terminé en hausse. La note soutient que des taux directeurs élevés, une inflation persistante et une croissance résiliente favorisent les stratégies dont les rendements dépendent des fondamentaux des entreprises, de la divergence des politiques et des valorisations relatives plutôt que de la direction des marchés.

Contexte — pourquoi le dossier des hedge funds est reconstruit maintenant

Les rendements des obligations souveraines mondiales continuent de grimper. Le Brent se maintient près de 107 $ le baril alors qu'un blocage au Moyen-Orient persiste, et les banques centrales ont signalé que les taux devraient rester élevés à court terme. Cette combinaison — argent coûteux, inflation persistante, croissance résiliente — constitue la toile de fond de l'argument d'allocation d'UBS.

La comparaison qu'UBS fournit elle-même est l'historique. Depuis 1994, les hedge funds ont enregistré des rendements cumulés positifs à chaque cycle de resserrement de la Fed, selon la banque, et ont généralement battu les obligations mondiales. Lors du dernier cycle, les obligations mondiales ont chuté d'environ 12 % tandis que les hedge funds ont terminé en hausse.

UBS précise que des taux plus élevés ne garantissent pas une performance solide des hedge funds. Son raisonnement est plus étroit : lorsque l'argent coûte plus cher, les fondamentaux des entreprises, les différences de politique et les valorisations relatives pèsent davantage dans les rendements, ce qui laisse plus de place aux gérants qualifiés pour créer de la valeur.

Il s'agit d'un changement d'accent significatif. Dans un monde de taux bas, le bêta large et le financement bon marché faisaient l'essentiel du travail. Dans un monde de taux élevés, soutient UBS, la dispersion entre gagnants et perdants s'élargit — et c'est cette dispersion que les gérants actifs exploitent.

La banque classe également le revenu fixe comme Attrayant, de sorte que la note constitue aussi un argument en faveur d'une allocation plutôt qu'une enquête neutre. Les lecteurs doivent la considérer comme l'opinion d'une banque.

Données — les chiffres derrière les trois stratégies

UBS regroupe son argument en trois stratégies, chacune avec ses propres chiffres à l'appui.

Neutre au marché actions. Ces gérants achètent certaines actions et en vendent d'autres à découvert afin que les mouvements globaux du marché s'annulent largement, laissant la sélection de titres comme principal moteur. UBS indique que les coûts de financement récompensent désormais les bilans solides plutôt que les faibles. L'action moyenne du S&P 500 affiche une volatilité implicite d'environ 2,5 fois l'indice, contre 1,8 fois plus typiquement. La corrélation moyenne entre actions est d'environ 0,08, contre une médiane de 0,23 depuis 2002.

Macro discrétionnaire. Ces gérants prennent des positions discrétionnaires sur les pays, devises, matières premières et taux d'intérêt, sans avoir besoin d'une prévision unique sur l'évolution des taux. UBS affirme que les banques centrales réagissant différemment aux conditions locales élargissent l'éventail des résultats et desserrent les liens entre marchés.

Valeur relative en revenu fixe. Ces gérants recherchent des écarts de prix entre obligations liées plutôt que de parier sur la direction des rendements. UBS note que le rendement du Trésor américain à 2 ans a augmenté d'environ 130 points de base sur un an, contre environ 110 pour le 10 ans et environ 85 pour le 30 ans.

Échéance	Variation du rendement sur 12 mois
Trésor US 2 ans	~130 pb
Trésor US 10 ans	~110 pb
Trésor US 30 ans	~85 pb

Le segment court a le plus bougé, remodelant la courbe des taux et créant les déséquilibres que les desks de valeur relative exploitent. UBS voit aussi un rôle pour les fonds multi-stratégies, qui peuvent déplacer le capital entre ces opportunités selon l'évolution des conditions.

Analyse — ce que la dispersion signifie pour le positionnement

Le dossier du neutre au marché actions repose sur un fait mécanique : lorsque les actions évoluent sur leurs propres nouvelles plutôt qu'ensemble, un portefeuille long-short construit sur la sélection de titres est moins exposé à l'indice et plus exposé au talent de sélection. Une corrélation proche de 0,08 contre une médiane de long terme de 0,23 depuis 2002 constitue l'écart le plus large cité par UBS, et c'est le chiffre qui compte le plus pour cette stratégie.

Une volatilité implicite d'environ 2,5 fois l'indice, contre 1,8 fois typiquement, va dans le même sens. Les options sur titres individuels intègrent davantage de mouvement idiosyncratique, ce qui augmente le coût de couverture mais aussi le gain d'avoir raison sur une entreprise spécifique.

L'argument macro porte sur la divergence, pas la direction. Si la Fed, la BCE et d'autres banques centrales réagissent à l'inflation et à la croissance locales à des rythmes différents, les relations de taux et de change entre pays se desserrent. C'est l'environnement que les gérants macro discrétionnaires exploitent, et il n'exige pas une prévision correcte sur une trajectoire de politique donnée.

Le dossier de la valeur relative est le plus mécanique des trois. Une hausse de 130 points de base sur le 2 ans contre 85 sur le 30 ans est un événement de courbe, pas de niveau, et les desks de valeur relative profitent de la forme plutôt que de la direction.

La limite est la sélection. UBS signale elle-même une utilisation historiquement élevée en valeur relative, ce qui rend la sélection des gérants particulièrement importante. Elle liste aussi l'utilisation, la transparence limitée, la volatilité, les frais plus élevés, l'illiquidité et les périodes de blocage plus longues comme coûts et contraintes de la classe d'actifs. La plupart des investisseurs particuliers ne peuvent pas accéder directement à ces stratégies.

Perspectives — ce qui briserait le dossier

L'argument dépend de taux qui restent élevés et d'une politique qui reste inégale. Trois évolutions l'affaibliraient, et UBS nomme le mécanisme pour chacune.

Des baisses de taux plus rapides comprimeraient l'avantage de coût de financement qui récompense les bilans solides, et réduiraient la divergence qu'exploitent les gérants macro. La fin du blocage au Moyen-Orient ferait baisser le pétrole et modifierait le tableau d'inflation qui maintient les banques centrales prudentes. Des banques centrales bougeant à nouveau de concert resserreraient les liens entre marchés et réduiraient l'ensemble des opportunités pour la macro et la valeur relative.

Pour le neutre au marché, l'élément à surveiller est la corrélation. Une remontée vers la médiane de long terme de 0,23 depuis 2002 réduirait l'avantage qu'UBS voit dans la sélection de titres. Jusqu'à ce que l'une de ces conditions apparaisse, le cadre de la banque est que la dispersion persiste et que les véhicules multi-stratégies conservent la flexibilité de pivoter entre les trois ensembles d'opportunités.

Questions fréquentes

Que signifie un environnement de taux élevés pour les rendements des hedge funds ?

UBS soutient que lorsque les coûts d'emprunt sont élevés, les fondamentaux des entreprises, les différences de politique et les valorisations relatives pèsent davantage sur les rendements, donnant aux gérants qualifiés plus de place pour créer de la valeur. La banque indique que les hedge funds ont affiché des rendements cumulés positifs à chaque cycle de resserrement de la Fed depuis 1994 et ont généralement battu les obligations mondiales. Elle précise aussi clairement que des taux plus élevés ne garantissent pas une performance solide.

Pourquoi la corrélation des actions est-elle si importante pour les fonds neutres au marché actions ?

Les gérants neutres au marché actions achètent certaines actions et en vendent d'autres à découvert afin que les mouvements globaux du marché s'annulent largement, laissant la sélection de titres comme moteur de rendement. UBS cite une corrélation moyenne entre actions d'environ 0,08, contre une médiane de 0,23 depuis 2002. Une corrélation plus faible signifie que les mouvements individuels des actions comptent plus que la direction de l'indice, ce qui est la condition dont ces fonds ont besoin.

Les investisseurs particuliers peuvent-ils accéder aux stratégies décrites par UBS ?

La plupart des investisseurs particuliers ne peuvent pas accéder directement à ces stratégies. UBS liste l'utilisation, la transparence limitée, la volatilité, les frais plus élevés, l'illiquidité et les périodes de blocage plus longues parmi les contraintes de la classe d'actifs. La banque classe le revenu fixe comme Attrayant et plaide pour une allocation, mais la note se lit mieux comme une explication du fonctionnement des stratégies que comme une voie d'accès pour les comptes de détail.

Conclusion

UBS soutient que c'est la dispersion des taux, et non leur direction, qui rémunère les hedge funds dans ce cycle.

Avertissement : cet article est fourni à titre informatif uniquement et ne constitue pas un conseil en investissement. Le trading de CFD comporte un risque élevé de perte en capital.