自2019年以来私募股权回报落后于公共市场

根据《彭博社》报道，芝加哥大学布斯商学院教授史蒂文·卡普兰的分析，自2019年以来，私募股权的表现打破了长期以来优于公共市场的趋势。这一变化是由于利率飙升，增加了融资成本，并造成超过33,000家公司的退出积压，这一数据由PitchBook跟踪。这对主导了几十年的杠杆收购模式构成了根本挑战。

背景 — 为什么私募股权表现现在很重要

私募股权以提供优于公共股票指数（如标准普尔500）的风险调整回报而建立了声誉。这种超越在三十多年中始终如一，为养老金和捐赠基金等机构投资者提供了一个引人注目的公共股权替代方案。该行业目前在全球管理超过8万亿美元的资产，使其表现成为机构投资组合健康的关键组成部分。

当前的宏观经济背景是联邦基金利率目标区间为5.25%-5.50%，这是自2001年以来未见的水平。这种高利率环境是变化的主要催化剂。债务融资，作为杠杆收购的基本引擎，几乎一夜之间变得昂贵。自2022年3月开始的快速加息周期直接提高了新交易和再融资现有投资组合公司债务的资本成本。

与此同时，行业还必须应对在2020和2021年高估值年份进行的交易遗留问题。许多收购是基于不再有效的低利率假设以高倍数融资的。这种昂贵的新债务与高估的遗留资产的组合形成了双重压力，迫使整个商业模式进行重新评估。

数据 — 私募股权与公共市场的数字对比

定量分析证实了表现的逆转。美国收购基金在过去几十年中大致超越公共市场，但自2019年以来，其净回报已低于标准普尔500。标准普尔500在过去五年中产生了约98%的总回报，显著超过了这一时期许多成熟收购基金的中位数净内部收益率。

退出积压的规模是一个可怕的数据点。PitchBook报告称，等待出售或公开上市的私募股权公司数量已上升至超过33,000家。这一数字较2022年前的水平大幅增加，凸显了这一资产类别内的流动性问题。

融资成本说明了核心问题。用于收购的杠杆贷款的平均利率已从2021年底的约4.5%跃升至2026年中期的8.5%以上。这一400个基点的增加显著改变了收购的数学，并减少了潜在的股权回报。美国私募股权交易的数量显著下降，2026年上半年的交易价值比2021年超过5000亿美元的季度高峰下降了约35%。

表现差异也在扩大。顶层四分位与中位基金表现之间的差距在扩大，表明运营技能正成为比单纯的财务工程更大的区分因素。这与2019年前的时期形成对比，当时廉价债务普遍提升了整个行业的回报。

分析 — 这一变化对市场和行业的意义

表现的逆转在金融市场上产生了显著的二次效应。像黑石（BX）、KKR（KKR）和阿波罗全球管理（APO）等上市的另类资产管理公司，如果这一趋势持续，将面临筹款和业绩费用的压力。这些股票在过去12个月中表现不及更广泛的金融行业，BX下跌约15%，而标准普尔500金融板块则略有上涨。

公共股权市场可能会从这一变化中受益，因为机构资本分配者重新考虑其私募市场的配置。在不确定的经济条件下，公共市场的优越流动性和透明度变得更加有价值。软件和医疗服务等私募股权持有比例较高的行业，可能会看到波动性增加，因为公司在退出头寸时面临困难，可能导致困境销售。

存在一个反驳论点，即当前公共市场的估值本身就处于高位，修正可能会恢复私募股权的相对优势。一些分析师还指出，在困难时期募集的基金的年份表现往往超越，因为收购可以在更合理的估值下进行。

定位数据显示，机构投资者正在放缓对新私募股权基金的资本承诺，同时增加对公共股权和固定收益的配置。私募股权利益的二级市场活动正在增加，通常以低于净资产价值的折扣进行交易，表明一些有限合伙人正在寻求早期流动性。

展望 — 私募股权接下来需要关注的事项

利率的轨迹仍然是主要催化剂。联邦公开市场委员会的9月18日会议将提供更新的利率预测和经济预测。任何持续高利率的信号将继续对行业施加压力，而鸽派转向可能会带来缓解。

需要关注的关键水平包括10年期国债收益率，目前接近4.3%。如果持续突破4.5%，将进一步复杂化投资组合公司的债务再融资。相反，降至4.0%以下可能改善退出条件。

首次公开募股市场是另一个关键催化剂。私募股权支持公司的成功公开募股可能有助于清理积压并建立新的估值基准。来自如Panera Brands等公司的即将上市将在2026年第四季度被密切关注，作为市场对私募股权退出的需求指标。

信用市场条件将决定再融资风险。美联储于7月29日发布的高级贷款官员意见调查将提供有关银行对商业和工业企业贷款标准的数据。更严格的标准将对需要债务再融资的投资组合公司产生负面影响。

常见问题解答

私募股权表现不佳对退休基金意味着什么？

许多公共养老金基金和大学捐赠基金在私募股权上有显著配置，通常目标为其投资组合的15-20%。长期表现不佳可能会影响它们满足回报义务和资金比例的能力。这些机构可能需要调整其精算假设，或寻求其他资产类别的更高回报，从而可能增加投资组合风险。

当前的私募股权低迷与2008年相比如何？

2008年金融危机带来了不同的挑战。虽然两个时期都面临困难的退出环境，但当前的情况主要是由货币政策驱动，而不是系统性银行失败。2008年的危机为现金充裕的公司创造了困境购买机会，而今天的高利率限制了所有收购活动，无论资产质量如何。

私募股权与公共市场的历史平均回报是什么？

在2019年前，美国收购基金通常在整个市场周期中每年净回报超过公共市场3-4个百分点。这一溢价证明了该资产类别的流动性不足和更高的费用。最近的表现不佳已经抹去了大部分这一长期溢价，一些研究表明，公共市场在10年内的表现现在已超过私募股权。

结论

在更高的融资成本和前所未有的退出积压下，私募股权对公共市场的几十年超越已结束。

免责声明：本文仅供信息参考，不构成投资建议。CFD交易具有高资本损失风险。