Les rendements du capital-investissement sous-performent les marchés publics

La performance du capital-investissement a inversé une tendance de longue date de surperformance par rapport aux marchés publics depuis 2019, selon une analyse du professeur Steven Kaplan de l'Université de Chicago Booth citée dans un rapport de Bloomberg. Ce changement fait suite à une hausse des taux d'intérêt qui a augmenté les coûts de financement et créé un retard de sortie dépassant 33 000 entreprises, comme le suit PitchBook. Cela représente un défi fondamental pour le modèle de rachat avec effet de levier qui a dominé pendant des décennies.

Contexte — pourquoi la performance du capital-investissement est importante maintenant

Le capital-investissement a construit sa réputation sur la fourniture de rendements supérieurs, ajustés au risque, par rapport aux indices boursiers publics comme le S&P 500. Cette surperformance a été constante pendant plus de trois décennies, offrant aux investisseurs institutionnels comme les fonds de pension et les dotations une alternative convaincante aux actions publiques. L'industrie gère maintenant plus de 8 000 milliards de dollars d'actifs dans le monde, ce qui rend sa performance un élément critique de la santé des portefeuilles institutionnels.

Le contexte macroéconomique actuel présente une fourchette cible de taux des fonds fédéraux de 5,25 % à 5,50 %, un niveau non vu depuis 2001. Cet environnement de taux élevés agit comme le principal catalyseur du changement. Le financement par emprunt, moteur essentiel des rachats avec effet de levier, est devenu considérablement plus coûteux presque du jour au lendemain. Le cycle rapide de hausse des taux qui a commencé en mars 2022 a directement augmenté le coût du capital pour les nouvelles affaires et pour le refinancement de la dette des entreprises de portefeuille existantes.

Parallèlement, l'industrie doit faire face à l'héritage des transactions réalisées pendant les années de valorisation maximale de 2020 et 2021. De nombreuses acquisitions ont été financées à des multiples élevés sur la base d'hypothèses de taux bas qui ne sont plus valables. Cette combinaison de nouvelle dette coûteuse et d'actifs hérités surévalués crée un double point de pression, forçant une réévaluation de l'ensemble du modèle commercial.

Données — ce que les chiffres montrent sur le capital-investissement par rapport aux marchés publics

L'analyse quantitative confirme l'inversion de performance. Les fonds de rachat américains, qui ont largement battu les marchés publics pendant des décennies, ont affiché des rendements nets inférieurs à ceux du S&P 500 depuis 2019. Le S&P 500 a généré un rendement total d'environ 98 % au cours des cinq dernières années, dépassant largement le taux de rendement interne médian net de nombreux fonds de rachat matures de cette période.

L'ampleur du retard de sortie représente un point de données redoutable. PitchBook rapporte que le nombre d'entreprises détenues par des sociétés de capital-investissement en attente de vente ou d'introduction en bourse a augmenté à plus de 33 000. Ce chiffre représente une augmentation substantielle par rapport aux niveaux d'avant 2022 et souligne l'illiquidité croissante au sein de cette classe d'actifs.

Les coûts de financement illustrent le problème central. Le taux d'intérêt moyen sur les prêts à effet de levier utilisés pour les rachats a bondi d'environ 4,5 % fin 2021 à plus de 8,5 % à la mi-2026. Cette augmentation de 400 points de base modifie considérablement les calculs d'acquisition et réduit les rendements en capital potentiels. Le volume des transactions de capital-investissement aux États-Unis a chuté de manière significative, avec une valeur des transactions du premier semestre 2026 en baisse d'environ 35 % par rapport au pic de 2021 de plus de 500 milliards de dollars par trimestre.

La dispersion des performances s'est également élargie. L'écart entre la performance des fonds du premier quartile et la médiane s'est élargi, indiquant que l'habileté opérationnelle devient un plus grand facteur de différenciation que l'ingénierie financière seule. Cela contraste avec la période d'avant 2019, lorsque la dette bon marché a largement amélioré les rendements dans l'industrie.

Analyse — ce que le changement signifie pour les marchés et les secteurs

L'inversion de performance a des effets d'ordre secondaire significatifs sur les marchés financiers. Les gestionnaires d'actifs alternatifs cotés en bourse comme Blackstone (BX), KKR (KKR) et Apollo Global Management (APO) font face à des pressions sur la collecte de fonds et les frais de performance si la tendance se poursuit. Ces actions ont sous-performé le secteur financier plus large au cours des 12 derniers mois, BX étant en baisse d'environ 15 % par rapport au léger gain du secteur financier du S&P 500.

Les marchés boursiers publics pourraient bénéficier de ce changement alors que les allocataires de capitaux institutionnels reconsidèrent leurs allocations sur les marchés privés. La liquidité et la transparence supérieures des marchés publics deviennent plus précieuses dans des conditions économiques incertaines. Les secteurs avec une forte propriété de capital-investissement, tels que les logiciels et les services de santé, pourraient connaître une volatilité accrue alors que les entreprises luttent pour sortir de leurs positions, ce qui pourrait conduire à des ventes à prix réduit.

Un contre-argument existe selon lequel les évaluations actuelles des marchés publics sont elles-mêmes élevées, et une correction pourrait rétablir l'avantage relatif du capital-investissement. Certains analystes notent également que la performance des fonds levés pendant des périodes difficiles surpasse souvent, car les acquisitions peuvent être réalisées à des évaluations plus raisonnables.

Les données de positionnement montrent que les investisseurs institutionnels ralentissent leurs engagements en capital envers de nouveaux fonds de capital-investissement tout en augmentant leurs allocations aux actions publiques et aux revenus fixes. Les marchés secondaires pour les intérêts en capital-investissement connaissent une activité accrue, souvent à des remises par rapport à la valeur nette d'inventaire, indiquant que certains partenaires limités recherchent une liquidité précoce.

Perspectives — ce qu'il faut surveiller ensuite dans le capital-investissement

La trajectoire des taux d'intérêt reste le principal catalyseur. La réunion du Comité fédéral de l'open market du 18 septembre fournira des projections de taux mises à jour et des prévisions économiques. Tout signal de taux plus élevés soutenus continuera de peser sur l'industrie, tandis qu'un pivot accommodant pourrait apporter un soulagement.

Les niveaux clés à surveiller incluent le rendement de l'obligation du Trésor à 10 ans, actuellement près de 4,3 %. Une rupture soutenue au-dessus de 4,5 % compliquerait davantage le refinancement de la dette pour les entreprises de portefeuille. Inversement, une baisse en dessous de 4,0 % pourrait améliorer les conditions de sortie.

Le marché des introductions en bourse représente un autre catalyseur critique. Des introductions en bourse réussies d'entreprises soutenues par le capital-investissement pourraient aider à réduire le retard et établir de nouvelles références de valorisation. Les prochaines cotations d'entreprises comme Panera Brands au T4 2026 seront suivies de près comme indicateurs de l'appétit du marché pour les sorties de PE.

Les conditions du marché du crédit détermineront le risque de refinancement. L'enquête sur l'opinion des responsables de prêts senior de la Réserve fédérale du 29 juillet fournira des données sur les normes de prêt bancaire aux entreprises commerciales et industrielles. Des normes plus strictes impacteraient négativement les entreprises de portefeuille nécessitant un refinancement de la dette.

Questions Fréquemment Posées

Que signifie la sous-performance du capital-investissement pour les fonds de retraite ?

De nombreux fonds de pension publics et dotations universitaires ont des allocations significatives au capital-investissement, visant souvent 15-20 % de leurs portefeuilles. Une sous-performance prolongée pourrait mettre à mal leur capacité à respecter leurs obligations de rendement et leurs ratios de financement. Ces institutions pourraient avoir besoin d'ajuster leurs hypothèses actuarielle ou de rechercher des rendements plus élevés dans d'autres classes d'actifs, augmentant potentiellement le risque du portefeuille.

Comment la chute actuelle du capital-investissement se compare-t-elle à 2008 ?

La crise financière de 2008 a créé un ensemble de défis différent. Bien que les deux périodes aient présenté des environnements de sortie difficiles, la situation actuelle est principalement déterminée par la politique monétaire plutôt que par une défaillance systémique des banques. La crise de 2008 a créé des opportunités d'achat en difficulté pour les entreprises riches en liquidités, tandis que les taux élevés d'aujourd'hui contraignent toute activité d'acquisition, quelle que soit la qualité des actifs.

Quel est le rendement moyen historique du capital-investissement par rapport aux marchés publics ?

Avant 2019, les fonds de rachat américains surperformaient généralement les marchés publics de 3 à 4 points de pourcentage par an, nets de frais, sur un cycle de marché complet. Cette prime justifiait l'illiquidité de la classe d'actifs et les frais plus élevés. La récente sous-performance a effacé une grande partie de cette prime à long terme, certaines études montrant que les marchés publics ont désormais surperformé sur une base de 10 ans.

Conclusion

La surperformance du capital-investissement par rapport aux marchés publics, qui a duré des décennies, a pris fin en raison des coûts de financement plus élevés et d'un retard de sortie sans précédent.

Avis de non-responsabilité : Cet article est à des fins d'information uniquement et ne constitue pas un conseil en investissement. Le trading de CFD comporte un risque élevé de perte de capital.