Setser 言论后的美元前景

导语

美元仍然是全球金融的核心，但约翰·Setser在彭博Odd Lots播客（2026年4月16日）上的言论重新引发了关于其中期走向和结构性韧性的讨论。Setser 强调了供给端因素——尤其是安全、流动性良好的美国资产的可得性以及外国官方持有者继续保留美元敞口的政治意愿——将决定未来十年内对美元的需求（彭博，2026年4月16日）。他引用了关于储备构成和官方持有变动的数据，这些数据综合起来表明美元在国际金融中的角色正在演变但尚未终结。市场的即时反应相对温和；长期影响则可能从央行间的资产组合再配置到跨境信贷定价的变化不等。本文将 Setser 的公开言论与国际货币基金组织的储备数据、美国国债供给动态以及历史先例相结合，评估可能的市场与政策结果。

背景

Setser 的采访重申了储备货币辩论中的长期分歧：美国资产中心地位的持久性与地缘政治和经济上推动多元化的激励之间的拉锯。他将问题表述为对安全美国负债的均衡供需问题，并以彭博 Odd Lots（2026年4月16日）那期节目为锚点展开论述（彭博，2026年4月16日）。从经验上看，国际货币基金组织的官方外汇储备货币构成（COFER）系列数据显示，美元在近几个季度中约占全球官方储备的60%左右（IMF COFER，2025年第四季度），较上世纪90年代末超过70%的高点有所下降。Setser 的观点是：这种下降具有实质性但步伐缓慢，更多由向其他货币和黄金的多元化驱动，而非彻底的抛弃。

从市场结构角度看，美元的地位由美国国债市场的深度和以美元计价的中介体系进一步巩固。名义上可交易的未偿美国国债存量在2025年底已超过25万亿美元（美国财政部，2025年12月），提供了其他主权债券市场难以匹敌的规模与持续定价能力。规模很重要：中央银行、养老基金和全球托管机构不仅需要信用可靠性，还需要日常流动性。Setser 指出，作为替代的安全资产池——例如欧元区主权债券、日本国债或中国境内债券——在流动性、可互换性与法律明晰性方面尚不足以在短期内取代美国国债。

历史类比具有参考价值但并不完全吻合。英镑在战间期及二战后向美元让渡储备主导地位的过程伴随金融脆弱、资本管制和新霸权发行人的崛起。相比之下，今天的环境具有更深厚的资本市场、更分散的全球投资者基础以及更快的政策沟通渠道。Setser 警示不要期待历史重演：转变更可能是渐进的，并在不同地区呈现不对称，而非突然或普遍性地发生（彭博，2026年4月16日）。

数据深入分析

三项可量化的切入点构成了讨论的主轴：美元在储备中的份额、美国安全资产的存量以及官方多元化的速度。在储备方面，IMF COFER 数据显示截至2025年第四季度，美元约占报告的外汇储备的60%，欧元约占20%，其余由其他货币和黄金构成（IMF COFER，2025年第四季度）。与1999–2001年美元的高点相比，这大致下降了7–12个百分点，但变动速度显著慢于一些头条叙事所暗示的幅度。

在供给端，可交易的美国国债——全球主要的安全资产池——在2024–2025年间因财政与再融资动态持续扩大。疫情时代后的赤字推动了国债发行量的实质性增长；市场估算显示在若干近期财政期间，可交易债券的净发行同比超过1万亿美元（美国财政部报告，2024–2025年）。这一扩张有两重影响：一方面它提供了全球投资者所需的安全资产数量；另一方面它引入了久期和凸性问题，可能使得市场对预期美债政策变化呈现非线性需求反应。

官方多元化虽持续但具针对性。若干大型储备管理者在2018–2025年间加速配置欧元、人民币计价资产和黄金，但这些再配置相对于整体持有规模而言往往是温和的。Setser 强调，尽管非美元资产的绝对持有量有所上升，但美元在跨境计价与贸易融资池中的主导地位依然显著——这是一种功能性的黏性，而原始储备百分比往往低估了这一点（彭博，2026年4月16日）。变化的节奏似乎更多受制于操作性与结构性摩擦，而非意识形态或短期政治信号。

行业影响

银行业和固定收益市场对全球储备偏好逐步再平衡最为敏感。持续性地从美元资产撤出，即便以每年1–2个百分点的储备构成变化率进行，也会改变对美债的全球需求，并可能通过抬高期限溢价来推升收益率。例如，若全球储备中持续有1%的份额从美债重新配置至欧元区主权债券，这将意味着数百亿美元的边际资金流动——在短期窗口内足以推动对利差敏感的资产价格波动。

货币市场对这些动态的定价并不完全反映结构性变化。自 Setser 言论以来，诸如 EUR/USD 与 USD/JPY 等主要货币对的交叉汇率波动更多反映了头条风险而非结构性资本流：在2026年围绕主要数据发布的短期日内波动通常为0.3%–0.8%（彭博外汇行情，2026年4月）。企业层面面临对冲成本的影响：美元对 sele