Ghali de Deutsche Bank dit que l'or est survendu et incite à l'achat

Daniel Ghali, responsable de la recherche sur les métaux chez Deutsche Bank, a déclaré à BNN Bloomberg le 2 octobre 2026 que l'or est survendu et sous-détenu, et attractif pour l'an prochain, même avec les rendements des Treasuries américains à 10 ans au-dessus de 5 % et le pétrole au-dessus de 100 $ le baril. Le métal n'a pas inscrit de nouveau plus bas depuis juillet. Ghali indique que les banques centrales et autres acheteurs officiels vont à plus du double de leur rythme de 2021 à 2022, tandis que la participation institutionnelle à l'or a progressé d'environ 70 % depuis 2021.

Contexte — pourquoi l'appel sur l'or compte maintenant

L'argument de Ghali repose sur un écart entre l'action des prix et la pression macro. L'or a tenu bon durant une période de hausse des rendements et de brut cher, et il lit cette résilience comme la preuve que la demande du secteur officiel absorbe discrètement les ventes qui, normalement, provoqueraient une cassure à la baisse.

Le comparable cité par le rapport est 2022. Ghali dit que le positionnement actuel ressemble à cette année-là, mais le contexte est très différent. Les achats des banques centrales et officiels sont à plus du double du rythme de 2021 à 2022, et la participation institutionnelle à l'or a augmenté d'environ 70 % depuis 2021. C'est le cœur de sa thèse : le même positionnement saturé et vidé qu'en 2022, face à une demande officielle nettement plus importante.

Le catalyseur du délestage a été la guerre en Iran, qui selon le rapport a temporairement poussé les investisseurs discrétionnaires en retrait. Cet exode, plutôt qu'un changement dans l'histoire de la demande officielle, est ce qui a laissé le marché survendu.

Le calendrier ajoute une complication à court terme. Ghali avertit que la faible liquidité durant la Golden Week en Chine pourrait forcer une capitulation finale avant qu'une base ne se forme, raison pour laquelle il situe l'achat pour l'an prochain plutôt que pour les séances à venir.

Le contexte macro reste le vent contraire qu'il combat. Les rendements américains à 10 ans sont au-dessus de 5 % et le pétrole au-dessus de 100 $, deux éléments qui ont historiquement concurrencé l'or pour le capital.

Données — ce que montrent les chiffres de positionnement

Une note de Deutsche Bank signée Ghali datée du 30 septembre décrivait le positionnement sur l'or comme proche de la capitulation, et les chiffres sont frappants. Les fonds suiveurs de tendance détiennent leur plus grande position nette vendeuse depuis octobre 2021. Les traders discrétionnaires ont réduit leurs positions acheteuses d'environ 55 % depuis un pic de juin. L'intérêt ouvert sur les contrats à terme sur l'or du CME est tombé à un plus bas extrême.

Indicateur	Actuel	Référence antérieure
Position nette des CTA	Plus grande position nette vendeuse depuis oct. 2021	Oct. 2021
Positions acheteuses discrétionnaires	En baisse d'environ 55 %	Pic de juin
Rythme des achats officiels	Plus du double	Rythme 2021-22
Participation institutionnelle	En hausse d'environ 70 %	Depuis 2021

L'incapacité de l'or à inscrire de nouveaux plus bas malgré ce positionnement est le signal sur lequel Ghali s'appuie. Sa lecture est que les banques centrales et les institutions absorbent les ventes générées par les suiveurs de tendance et les fonds discrétionnaires.

La comparaison inter-actifs qu'il établit est moins favorable ailleurs dans le complexe. L'argent est passé d'une rareté extrême à une surabondance, avec des stocks londoniens à leur plus haut depuis novembre 2024 et une demande solaire chinoise en baisse d'environ un tiers cette année. Le cuivre fait face à sa rareté la plus aiguë depuis les années 1980, les États-Unis et la Chine détenant environ 70 % des stocks en surface.

Analyse — ce que cela signifie pour les métaux et les miniers

Si Ghali a raison de dire que les achats officiels constituent la demande marginale, l'exposition se situe chez les producteurs et les sociétés de royalties plutôt que sur la seule courbe à terme. Les miniers aurifères ont un levier opérationnel au prix du métal, de sorte qu'une base se formant au-dessus du plus bas de juillet compterait davantage pour leurs bénéfices qu'un scénario de prix stable. Le rapport ne nomme aucun ticker précis et ne donne aucun chiffre au niveau des miniers.

La lecture en valeur relative est la partie la plus exploitable de son cadre. Ghali s'attend à ce que l'argent sous-performe en raison de la surabondance, et voit le cuivre offrir les plus gros gains à court et moyen terme. Cela met en place une paire de trades plutôt qu'un pari unique sur les métaux : exposition acheteuse au cuivre contre une position vendeuse ou sous-pondérée sur l'argent, avec l'or comme jambe de demande officielle.

Le contre-argument est simple et Ghali ne l'écarte pas. Des rendements au-dessus de 5 % augmentent le coût d'opportunité de détenir un actif sans rendement, et un pétrole au-dessus de 100 $ alimente l'inflation qui maintient les banques centrales restrictives. Si le resserrement de la Réserve fédérale se prolonge, le frein des taux pourrait survivre à la demande officielle, et le positionnement qui semble vidé pourrait le rester plus longtemps que ne le suggère le modèle de 2022.

Le positionnement est la clé. Les suiveurs de tendance sont net vendeurs à leur plus grande taille depuis octobre 2021, les positions acheteuses discrétionnaires ont reculé d'environ 55 % depuis juin, et l'intérêt ouvert est à un plus bas extrême. Le point de Ghali est que c'est la configuration à partir de laquelle les squeezes démarrent, une fois le vendeur marginal épuisé.

Perspectives — ce qu'il faut surveiller ensuite

La première chose à surveiller est de savoir si l'or inscrit un nouveau plus bas. Il ne l'a pas fait depuis juillet, et le maintien de cette série à travers la faible liquidité de la Golden Week confirmerait la lecture de Ghali selon laquelle les acheteurs officiels absorbent l'offre. Une cassure sous le plus bas de juillet invaliderait la thèse.

La deuxième est le rendement à 10 ans. La thèse de Ghali suppose que la demande du secteur officiel l'emporte désormais sur le frein des taux, et des rendements au-dessus de 5 % sont le niveau où cette hypothèse est testée. Toute hausse durable exerce une pression sur l'argument.

La troisième est le pétrole. Un brut au-dessus de 100 $ joue dans les deux sens : il soutient l'or comme couverture contre l'inflation et la géopolitique, mais il alimente aussi les rendements plus élevés qui pèsent sur le métal. À surveiller : quel canal domine.

Sur le reste du complexe, les stocks d'argent londoniens à leur plus haut depuis novembre 2024 et la demande solaire chinoise en baisse d'environ un tiers sont les chiffres derrière l'appel à la sous-performance. La rareté du cuivre, avec les États-Unis et la Chine détenant environ 70 % des stocks en surface, est la position acheteuse compensatoire.

Questions fréquentes

Que signifie l'appel de Ghali sur l'or pour les investisseurs particuliers ?

L'argument de Ghali est un appel sur le positionnement, pas un objectif de prix. Il dit que l'or est survendu et sous-détenu parce que les suiveurs de tendance sont net vendeurs à leur plus grande taille depuis octobre 2021 et que les positions acheteuses discrétionnaires ont reculé d'environ 55 % depuis juin. Pour les particuliers, à retenir : les flux baissiers sont concentrés dans l'argent rapide, tandis que les acheteurs officiels vont à plus du double de leur rythme de 2021-22.

Pourquoi l'argent devrait-il sous-performer l'or ?

Ghali pointe un basculement de la rareté extrême à la surabondance pour l'argent. Les stocks londoniens sont à leur plus haut depuis novembre 2024, et la demande solaire chinoise a reculé d'environ un tiers cette année. Cette combinaison laisse place à de nouvelles baisses, selon lui, et fait de l'argent la jambe faible face à l'or dans un trade en valeur relative.

Qu'est-ce qui fait du cuivre l'exposition préférée aux métaux ?

Ghali voit le cuivre confronté à sa rareté la plus aiguë depuis les années 1980, les États-Unis et la Chine détenant environ 70 % des stocks en surface. Il s'attend à ce qu'il offre les plus gros gains potentiels à court et moyen terme. Cela contraste avec la surabondance de l'argent et avec la dépendance de l'or à la demande officielle pour compenser la pression des taux.

Conclusion

Le pari de Ghali est que les achats officiels l'emportent désormais sur des rendements de 5 %, laissant l'or survendu pour l'an prochain.

Avertissement : cet article est fourni à titre informatif uniquement et ne constitue pas un conseil en investissement. Le trading de CFD comporte un risque élevé de perte de capital.