La courbe 2s10s s'aplatit à 30 pb, les paris de hausse Fed montent

L'écart entre les rendements des Treasuries à 10 ans et à 2 ans s'est réduit à un peu moins de 30 points de base, l'aplatissement baissier s'accélérant depuis la hausse des taux de la Réserve fédérale ce mois-ci et les marchés anticipant au moins trois hausses supplémentaires d'un quart de point sur l'année à venir. UBS a déclaré dans une note datée du 28 septembre qu'une courbe plus plate signale une politique monétaire devenant plus restrictive plutôt qu'un avertissement automatique de récession, et a identifié un rendement du 10 ans potentiellement inférieur à celui du 2 ans comme la question vive pour les actifs sensibles aux taux.

Contexte — pourquoi l'écart 2s10s compte maintenant

La courbe est une mesure simple. Dans un marché normal, les investisseurs exigent un rendement plus élevé pour prêter à dix ans qu'à deux ans, donc l'écart est positif. Le rendement à 2 ans suit les anticipations des traders sur les taux Fed des deux prochaines années. Le 10 ans reflète aussi la croissance, l'inflation et l'offre de dette publique.

Quand les rendements courts montent plus vite que les longs, la courbe s'aplatit. UBS appelle cela un aplatissement baissier, et dit qu'il s'est accéléré depuis la hausse des taux Fed ce mois-ci. Les marchés anticipent au moins trois hausses supplémentaires d'un quart de point sur l'année à venir, bien au-delà de la trajectoire de la Fed.

Ce qui a changé, c'est le mélange d'anticipations de politique et d'offre. UBS lie le mouvement à une Fed plus restrictive. Un économiste d'Aberdeen pointe plutôt les rendements réels, citant le ratio bid-to-cover le plus faible en un an à une adjudication à sept ans et une demande plus molle aux adjudications de bons du Trésor.

Cette divergence compte car les deux lectures impliquent des trajectoires différentes. Si les paris de hausse pilotent le mouvement, la courbe continue de s'aplatir. Si c'est l'offre, les rendements longs peuvent monter et rendre une inversion plus difficile à atteindre même quand la Fed resserre.

Le précédent est lâche. UBS, citant des données Bloomberg, dit que les inversions ont précédé les récessions d'environ 15 mois en moyenne depuis 1978, avec une fourchette de six mois à deux ans. Les inversions de 2022 n'ont pas été suivies du ralentissement attendu, ce qui est l'argument central de la banque contre le traitement du signal comme outil de timing.

Données — ce que montrent les chiffres

Le chiffre phare est l'écart 2s10s à un peu moins de 30 points de base. C'est la distance entre une courbe positive et une inversion.

Le pricing de marché pour la politique Fed se situe à trois hausses d'un quart de point ou plus sur l'année à venir. Le scénario central d'UBS est une hausse supplémentaire en décembre puis une pause, une trajectoire nettement plus lente que ce qu'impliquent les futures.

Les données économiques vont dans l'autre sens. Le PMI composite américain de S&P Global pour septembre a été le plus fort depuis juillet 2021 et la quatrième accélération mensuelle consécutive. Les données sur l'emploi sont solides et les résultats d'entreprises robustes, selon UBS.

Le sentiment des consommateurs fait exception. L'indice de l'Université du Michigan est tombé à un plus bas de quatre mois, une divergence avec le PMI et les chiffres de l'emploi.

Du côté de l'offre, Aberdeen a signalé une adjudication à sept ans avec le ratio bid-to-cover le plus faible en un an, plus une demande plus molle aux adjudications de bons du Trésor. Le pricing d'une hausse Fed en octobre a atteint environ 70 %.

UBS cite aussi le modèle de la Fed, qui suggère que 50 points de base de resserrement supplémentaire réduiraient la croissance de seulement quelques dixièmes de point de pourcentage.

Indicateur	Lecture
Écart 2s10s	un peu moins de 30 pb
Hausses Fed anticipées	au moins trois quarts de point
Scénario central UBS	une hausse en décembre, puis pause
PMI composite sept.	plus fort depuis juillet 2021
Pricing hausse oct.	environ 70 %

Analyse — ce que cela signifie pour les marchés et secteurs

Le dollar est le premier canal de transmission. Des rendements courts plus élevés tendent à soutenir le dollar américain, car ils élargissent l'avantage de taux de la devise. Un dollar plus ferme pèse sur les exportateurs et les emprunteurs financés en dollars.

Les actions ont jusqu'ici fait preuve de résilience malgré des rendements du Trésor proches de leurs plus hauts depuis 2007. Cette résilience est l'exposition. Si les paris de hausse continuent de se renforcer, le même niveau de rendement que les actions ont absorbé devient un problème de valorisation, en particulier pour les valeurs de croissance à duration longue.

La vue de positionnement d'UBS est explicite. Elle dit que les investisseurs devraient rester positionnés pour des gains boursiers supplémentaires et juge le fixed income de taux attractif. C'est l'appel de la banque, et il s'oppose au pricing de marché qui implique plus de resserrement qu'UBS n'en attend.

Le contre-argument est la lecture d'Aberdeen. Si les rendements réels, et non les anticipations d'inflation, pilotent le mouvement, alors la faible demande aux adjudications en est la cause. Des acheteurs réticents poussent les rendements longs à la hausse, ce qui raidit plutôt qu'aplatit la courbe et retarde tout signal d'inversion.

Le pétrole est la variable de fond. Un rebond du brut renforce le cas d'une politique plus restrictive, donc les gros titres sur l'Iran peuvent déplacer rapidement les anticipations de taux. Cela fait de l'énergie un moteur de second ordre du même trade de courbe.

Perspectives — ce qu'il faut surveiller ensuite

Les tests à court terme sont précis. Les données ISM et sur l'emploi tombent cette semaine, avec d'autres adjudications du Trésor et des commentaires de responsables Fed.

Un marché du travail ferme renforcerait les anticipations de hausse et maintiendrait l'aplatissement de la courbe. Tout signe d'affaiblissement de l'emploi, des résultats ou du crédit ferait d'une inversion un avertissement plus significatif plutôt qu'un signal de politique.

Sur les niveaux, l'écart 2s10s à un peu moins de 30 points de base est le seuil. Une rupture sous zéro fait basculer la courbe en inversion. Du côté des adjudications, les ratios bid-to-cover sont la jauge à surveiller, étant donné que la vente à sept ans a affiché le plus faible en un an.

Le pricing d'une hausse en octobre autour de 70 % est le marqueur de positionnement. Les mouvements de cette probabilité alimenteront directement le court terme et le dollar.

Questions fréquentes

Que signifie une courbe des taux plus plate pour les investisseurs particuliers ?

Une courbe plus plate signifie que les taux courts montent par rapport aux taux longs, donc le cash et les obligations courtes paient plus tandis que les obligations longues bloquent des rendements plus bas. UBS soutient que cela reflète un resserrement de politique plutôt qu'un signal automatique de récession, et cite des emplois solides, des résultats robustes et le PMI composite le plus fort depuis juillet 2021 comme preuve que l'économie tient.

Pourquoi le spread 2s10s se réduit-il au lieu de se raidir ?

Deux forces sont à l'œuvre. Les marchés anticipent au moins trois hausses Fed supplémentaires d'un quart de point sur l'année à venir, ce qui relève le rendement à 2 ans. Séparément, Aberdeen pointe la faible demande à une adjudication à sept ans et aux adjudications de bons du Trésor, ce qui reflète des investisseurs exigeant plus de compensation pour absorber l'offre. UBS attribue le mouvement principalement à des anticipations de politique plus restrictives.

Que se passe-t-il si la courbe s'inverse ?

UBS dit qu'une inversion montrerait que la politique est devenue restrictive, mais pas qu'une récession est certaine. Elle cite des données Bloomberg situant le délai moyen avant récession à environ 15 mois depuis 1978, avec une fourchette de six mois à deux ans. Les inversions de 2022 n'ont pas été suivies du ralentissement attendu, c'est pourquoi UBS traite le signal comme lâche.

Conclusion

La courbe price une Fed plus restrictive, pas une récession, et les données sur l'emploi de cette semaine décideront quelle lecture tient.

Avertissement : cet article est à titre informatif uniquement et ne constitue pas un conseil en investissement. Le trading de CFD comporte un risque élevé de perte de capital.