La curva 2s10s de EE.UU. se aplana a 30pb ante las apuestas de subidas de la Fed

El diferencial entre los rendimientos del Tesoro a 10 y 2 años se ha estrechado a poco menos de 30 puntos básicos, con un aplanamiento bajista que se acelera desde que la Reserva Federal subió tipos este mes y el mercado descuenta al menos tres subidas más de un cuarto de punto en el próximo año. UBS dijo en una nota del 28 de septiembre que una curva más plana señala una política monetaria más restrictiva, no una advertencia automática de recesión, y señaló que el bono a 10 años podría rendir menos que el de 2 años como la cuestión viva para los activos sensibles a tipos.

Contexto — por qué importa ahora el diferencial 2s10s

La curva es una medida simple. En un mercado normal, los inversores exigen más rendimiento por prestar a diez años que a dos, así que el diferencial es positivo. El rendimiento a 2 años refleja dónde esperan los operadores que fije la Fed los tipos en los próximos años. El de 10 años también refleja crecimiento, inflación y oferta de deuda pública.

Cuando los rendimientos cortos suben más rápido que los largos, la curva se aplana. UBS lo llama aplanamiento bajista y dice que se ha acelerado desde que la Fed subió tipos este mes. El mercado descuenta al menos tres subidas más de un cuarto de punto en el próximo año, muy por delante de la senda de la propia Fed.

Lo que ha cambiado es la mezcla de expectativas de política y oferta. UBS vincula el movimiento a una Fed más restrictiva. Un economista de Aberdeen apunta en cambio a los rendimientos reales, citando el ratio de cobertura más débil en un año en una subasta a siete años y una demanda más floja en subastas de letras.

Esa división importa porque las dos lecturas implican caminos distintos. Si las apuestas de subidas impulsan el movimiento, la curva sigue aplanándose. Si lo impulsa la oferta, los rendimientos largos pueden subir y dificultar una inversión incluso mientras la Fed endurece.

El precedente es laxo. UBS, citando datos de Bloomberg, dice que las inversiones han precedido a las recesiones unos 15 meses de media desde 1978, con un rango de seis meses a dos años. Las inversiones de 2022 no fueron seguidas por la recesión esperada, que es el argumento central del banco contra tratar la señal como herramienta de timing.

Datos — qué muestran las cifras

La cifra principal es el diferencial 2s10s en poco menos de 30 puntos básicos. Esa es la distancia entre una curva positiva y una inversión.

El precio de mercado para la política de la Fed se sitúa en tres o más subidas de un cuarto de punto en el próximo año. El escenario base de UBS es una subida más en diciembre y luego una pausa, una senda bastante más lenta que la que implican los futuros.

Los datos económicos apuntan en sentido contrario. El PMI compuesto de EE.UU. de S&P Global de septiembre fue el más fuerte desde julio de 2021 y la cuarta aceleración mensual consecutiva. Los datos de empleo son sólidos y los beneficios empresariales fuertes, según UBS.

La confianza del consumidor es la excepción. El indicador de la Universidad de Michigan cayó a un mínimo de cuatro meses, una divergencia con el PMI y las nóminas.

En el lado de la oferta, Aberdeen señaló una subasta a siete años con el ratio de cobertura más débil en un año, además de una demanda más floja en subastas de letras. El precio de una subida en octubre ha alcanzado alrededor del 70%.

UBS también cita el modelo de la propia Fed, que sugiere que 50 puntos básicos de endurecimiento adicional recortarían el crecimiento solo unas décimas de punto porcentual.

Métrica	Lectura
Diferencial 2s10s	poco menos de 30pb
Subidas de la Fed descontadas	al menos tres de un cuarto de punto
Escenario base de UBS	una subida en diciembre y luego pausa
PMI compuesto de septiembre	el más fuerte desde julio de 2021
Precio de subida en octubre	alrededor del 70%

Análisis — qué significa para mercados y sectores

El dólar es el primer canal de transmisión. Los rendimientos cortos más altos tienden a mantener soportado al dólar estadounidense, porque amplían la ventaja de tipos que lleva la divisa. Un dólar más firme presiona a los exportadores y a los prestatarios financiados en dólares.

Las bolsas han mostrado hasta ahora resiliencia pese a que los rendimientos del Tesoro están cerca de sus máximos desde 2007. Esa resiliencia es la exposición. Si las apuestas de subidas siguen creciendo, el mismo nivel de rendimiento que las bolsas absorbieron se convierte en un problema de valoración, sobre todo para los valores de crecimiento de larga duración.

La visión de posicionamiento de UBS es explícita. Dice que los inversores deberían mantenerse posicionados para más ganancias en bolsa y considera atractiva la renta fija de tipos. Es la apuesta del propio banco, y choca con un precio de mercado que implica más endurecimiento del que UBS espera.

El contraargumento es la lectura de Aberdeen. Si son los rendimientos reales, y no las expectativas de inflación, los que impulsan el movimiento, entonces la causa es la débil demanda en subastas. Los compradores reacios de deuda empujan al alza los rendimientos largos, lo que empina la curva en vez de aplanarla y retrasa cualquier señal de inversión.

El petróleo es la variable de fondo. Un rebote del crudo refuerza el caso de una política más restrictiva, así que los titulares sobre Irán pueden mover rápido las expectativas de tipos. Eso convierte a la energía en un motor de segundo orden del mismo trade de curva.

Perspectivas — qué vigilar después

Las pruebas a corto plazo son concretas. Los datos del ISM y las nóminas llegan esta semana, junto con más subastas del Tesoro y comentarios de responsables de la Fed.

Un mercado laboral firme reforzaría las expectativas de subidas y mantendría el aplanamiento de la curva. Cualquier señal de debilidad en empleo, beneficios o crédito haría de una inversión una advertencia más significativa en vez de una señal de política.

En niveles, el diferencial 2s10s en poco menos de 30 puntos básicos es el umbral. Una ruptura del cero convierte la curva en inversión. En el lado de las subastas, los ratios de cobertura son el indicador a vigilar, dado que la subasta a siete años marcó el más débil en un año.

El precio de una subida en octubre en torno al 70% es el marcador de posicionamiento. Los movimientos en esa probabilidad alimentarán directamente el tramo corto y el dólar.

Preguntas frecuentes

¿Qué significa una curva de rendimientos más plana para los inversores minoristas?

Una curva más plana significa que los tipos a corto plazo suben respecto a los largos, así que la liquidez y los bonos cortos pagan más mientras los bonos largos fijan rendimientos más bajos. UBS sostiene que esto refleja una política más restrictiva y no una señal automática de recesión, y apunta a un empleo sólido, beneficios fuertes y el PMI compuesto más fuerte desde julio de 2021 como prueba de que la economía aguanta.

¿Por qué se estrecha el diferencial 2s10s en vez de empinarse?

Hay dos fuerzas en juego. El mercado descuenta al menos tres subidas más de la Fed de un cuarto de punto en el próximo año, lo que eleva el rendimiento a 2 años. Por separado, Aberdeen apunta a la débil demanda en una subasta a siete años y en subastas de letras, lo que refleja que los inversores exigen más compensación para absorber oferta. UBS atribuye el movimiento principalmente a expectativas de política más restrictiva.

¿Qué pasa si la curva se invierte?

UBS dice que una inversión mostraría que la política se ha vuelto restrictiva, pero no que una recesión sea segura. Cita datos de Bloomberg que sitúan el adelanto medio antes de recesión en unos 15 meses desde 1978, con un rango de seis meses a dos años. Las inversiones de 2022 no fueron seguidas por la recesión esperada, por lo que UBS trata la señal como laxa.

Conclusión

La curva descuenta una Fed más restrictiva, no una recesión, y los datos de empleo de esta semana deciden qué lectura se impone.

Descargo de responsabilidad: este artículo es solo informativo y no constituye asesoramiento de inversión. El trading con CFD conlleva un alto riesgo de pérdida de capital.