德意志交易所警告：24/7交易的风险

导语段

德意志交易所首席执行官西奥多·魏默（Theodor Weimer）于2026年4月25日公开警告，推动实现24/7电子交易可能导致流动性碎片化并增加系统性运营负担（Investing.com，2026年4月25日）。随着多家华尔街交易场所和经纪自营商加快试点与技术投入，旨在将交易时段扩展到传统美股9:30–16:00以外，该论点愈发重要。从传统的五天、32.5小时美股常规交易周（每天6.5小时×5天）转向连续交易，将可交易时长增至168小时/周——即交易时间敞口扩展5.17倍——并对流动性提供者、交易监控和保证金制度带来影响。魏默的言论将讨论框架从简单的支持或反对转为一项风险管理挑战：由谁承担监控成本？连续报价将如何影响买卖价差与市场韧性？本文拆解相关数据点、历史对比、行业影响及机构投资者应关注的监管议题。

背景

2026年4月25日德意志交易所的公开介入，系对媒体报道的回应——报道称多家美国交易场所与大型经纪自营商正朝近乎连续撮合与延长交易时段的方向发展（Investing.com，2026年4月25日）。德意志交易所管理层认为，全天候交易有违为在定义时段内集中流动性而设计的结构，例如 Xetra 的连续交易窗口（中欧时间09:00–17:30）以及纽交所/纳斯达克的核心时段，这些时段有助于集中订单流与价格发现。首席执行官强调了运营负担：连续市场需要24小时的交易监控、扩展的灾难恢复能力，以及与集中交易时段不同的流动性提供经济学。

24/7 模式在其他资产类别和场所已存在：加密货币市场自2009年以来基本实现全天候运行，电子外汇市场通过重叠交易时段亦实现了近乎24小时的交易，但两者具有不同的微观结构特征——尤其是流动性池分散与交易对手构成差异。将现金股市转为连续全球模式并非简单复制加密或外汇的机制，因为股票涉及不同的清算、结算与监管框架（例如中央对手方清算、T+1/T+2 结算制度）。魏默的言论将讨论聚焦于系统性脆弱性而非竞争公平。

时点与政治经济亦至关重要。欧洲与美国监管者在市场结构上的优先考虑不同；欧洲证券及市场管理局（ESMA）历来强调投资者保护与透明度，而美国监管者则更侧重市场竞争与创新。任何对现金股票实现24/7交易的实质性变革，可能需要交易所、清算所与中央对手方的技术改造，并可能触发跨司法辖区的正式征询程序。

数据深度解析

具体尺度效应具有启示意义。标准美股常规交易周为32.5小时（每天6.5小时×5天）；扩展到168小时/周会将交易时间敞口增加517%（168/32.5 = 5.17倍）。以欧洲基准衡量，Xetra 的主要连续交易窗口为中欧时间09:00–17:30——每天8.5小时或每周42.5小时——若转为168小时/周，交易时间将扩大3.95倍（168/42.5 = 3.95倍）。这些原始倍数低估了微观结构复杂性，因为流动性可用性并非与时间线性相关；流动性往往在重叠的地区交易时段和预定的宏观数据发布周边集中。

来自延长时段交易的实证证据显示，非核心时段的显示深度较低且买卖差价更宽。对美股的日内研究表明，盘后时段的点价差可能是常规时段的若干倍；市场微观结构文献的非正式估计指出，在交易稀薄的时段，点差可能扩大2–5倍，取决于个股的流动性特征。对于寻求在非核心时段执行的大额机构订单，这会带来执行成本和市场冲击的影响，并增加被动流动性提供者遭遇逆向选择的风险。

清算与保证金模型也将面临压力。中央对手方（CCP）与清算成员通常基于已知的结算周期定价保证金与日内风险敞口；向连续交易过渡将提升实时保证金重算与流动性缓冲的需求。现行的结算节奏（例如 T+1 或 T+2）将与连续报价产生复杂互动，进而引发有关日内保证金追加与跨时区抵押品管理的问题。这些均为非平凡的运营成本，交易所、券商和做市商都必须将其计入定价。

行业影响

交易所：诸如德意志交易所与美国运营商等现有机构将需要决定是运行连续的限价委托簿，还是将延长时段作为附加服务提供。运行全天候撮合引擎需要全时段的运营团队、扩展的交易监控与取证工具，并可能需要调整费用结构以弥补部分时段流动性较低带来的收入下降。对于已提供交易后服务（清算、结算）的运营商而言，全天候交易的边际成本被放大，因为这些服务必须保持 24 小时的弹性。

券商/做市商：作为做市商的公司将需要重新评估库存融资、对冲策略与人员配备模式。在168小时日历中对冲全球库存头寸会引入持有成本与交易对手风险，这些成本并不会随交易小时线性增加。机构经纪商将需要判断，一旦开始运营并且风险成本被计入，延长时段的流动性提供是否能够实现变现或是否在