高盛称美联储关注通胀而非就业

高盛的国债和通胀交易主管迈克·米切尔在该行的市场播客中表示，通胀而非就业仍然是美联储政策的核心关注点。这一观点是在上周消费者物价指数(CPI)数据符合预期的情况下，触发了适度的债券反弹，而生产者物价指数(PPI)数据的降温则帮助标准普尔500指数(S&P 500)创下历史新高。米切尔认为，包括政府大量借款和企业债务激增以融资AI基础设施等结构性因素正在合力推高长期收益率，他预计这种动态将持续。高盛的分析指出，收益率曲线陡峭化是表达这些市场动态的首选方式，银行认为在目前不预见的衰退情景下，收益最大。

背景 — 为什么现在重要

美联储的政策重点正受到分歧数据的考验，降温的通胀数据与意外疲软的就业数据形成对比。上一次美国经济出现负就业增长是在2023年5月，这一发展在历史上通常会促使利率市场进行显著的鸽派重新定价。目前的宏观背景显示，10年期国债收益率最近在2007年以来的最高水平拍卖，而标准普尔500指数则继续测试历史新高，说明债券市场的担忧与股市的乐观之间存在张力。

米切尔评论的直接催化剂是8月份CPI和PPI数据的发布，这些数据在通胀方面提供了混合但最终令人安慰的信号。核心CPI读数大致符合预期，但由于服务组成部分疲软，转化为美联储首选的核心个人消费支出(PCE)指标时似乎较弱。随后发布的PPI数据低于预期，进一步强化了市场的去通胀叙事。同时，疲软的就业报告显示负就业增长，米切尔及其团队认为这一发展在短期政策路径上基本无关紧要，因为人口和移民变化正在改变劳动力市场的平衡。

持续的结构性因素现在主导着市场叙事，而非周期性数据的意外。米切尔强调，美国和全球财政前景持续困难，导致大量国债发行，投资者必须吸收这种供应压力。高盛估计，今年与AI基础设施建设相关的企业债务发行将达到2500亿美元，明年可能上升至4000亿美元。这些因素共同推高了期限溢价——投资者要求持有长期债券的额外收益——无论美联储的短期政策行动如何，都对长期收益率形成阻力。

数据 — 数字显示了什么

8月份核心消费者物价指数(CPI)上涨21.5个基点，米切尔形容这一数据大致符合预期。在此数据发布后，市场对美联储在9月会议上降息的定价略微放松至约9个基点，之前约为12个基点。随后发布的生产者物价指数(PPI)低于预测，助力标准普尔500指数在上周四创下5842.11的收盘新高，日内上涨0.8%。

高盛预计，专门用于人工智能基础设施的企业债务发行将在2026年达到2500亿美元。该行预测，这一数字在2027年可能攀升至4000亿美元。这一企业供应加剧了政府借款带来的压力；最近的10年期国债拍卖以4.70%的收益率成交，这是自2007年11月以来的最高收益率。尽管收益率上升，拍卖仍然得到了市场的良好吸收，随后30年期债券拍卖也是如此。

调整通胀后的实际收益率仍然处于历史高位，提供了一个具体的估值指标。10年期实际收益率接近2.5%，而30年期实际收益率接近3.0%。相比之下，过去十年10年期实际收益率的平均水平约为0.5%。高盛自己的股票GS在今天21:13 UTC交易时为1039.42美元，较会话上涨0.21%，交易区间为1029.59美元至1043.74美元。

指标	数值	背景
核心CPI变化	+21.5个基点	大致符合预期
9月美联储降息定价	~9个基点	CPI数据后放松
AI企业债务发行(2026年预测)	2500亿美元	高盛估计
10年期拍卖收益率	4.70%	自2007年以来最高
10年期实际收益率	~2.5%	历史高位

分析 — 对市场/行业/股票的影响

明显的二阶效应是短期和长期债券表现之间的持续分歧。短期收益率受到对美联储最终放松的预期的支撑，而长期收益率则面临来自财政和企业供应的结构性上行压力。这种环境直接有利于那些拥有强净利差的金融机构，例如地区银行和保管银行，同时对那些对长期借款成本敏感的行业施加压力，包括公用事业和房地产投资信托(REITs)。如果抵押贷款利率（与10年期收益率挂钩）保持高位，房屋建筑商股票也可能面临阻力。

对这一分析的一个关键风险是去通胀叙事可能加速，导致美联储比目前定价更积极地降息。这可能会压缩收益率曲线，而不是使其陡峭，因为长期通胀预期下降的速度快于短期政策预期。另一个反驳观点是，来自官方机构的外国对美国国债的需求可能比预期更容易吸收增加的供应，从而减轻期限溢价的上升。市场定位数据显示，资产管理者正在增加长期的久期敞口，寻求在高实际收益率中寻找价值，而对冲基金则维持陡峭化头寸作为一种结构性宏观交易。

资本流动显示出分化：股市因通胀数据疲软和AI热情而上涨，而债市则在沉重的供应日历中磨蹭。这创造了一个独特的环境，传统的60/40投资组合多样化面临挑战，因为股票和债券可能因不同的驱动因素同时承受压力。与AI相关的企业债务发行预计在明年将达到高达4000亿美元，代表了一种信贷市场必须消化的重要新供应，可能会扩大企业债券相对于国债的利差，并影响科技行业的融资成本。

前景 — 接下来要关注什么

主要的直接催化剂是美联储7月政策会议纪要的发布，定于8月20日。投资者将仔细审查关于资产负债表缩减的讨论以及委员会对中性利率的任何细微看法。下一个主要数据点将是8月份核心个人消费支出物价指数的读数，定于9月27日发布，这是美联储首选的通胀指标，将直接影响11月会议的决定。

需要关注的关键水平包括10年期国债收益率保持在4.60%以上，这将确认结构性供应压力的持续。如果跌破4.40%，则表明去通胀担忧正在压倒供应叙事。对于标准普尔500指数，5800点水平在其创纪录收盘后已成为关键支撑区；持续低于该水平可能表明股市开始定价持续高长期收益率的影响。NEAR协议代币的表现（交易价格为1.60美元，过去24小时下跌2.00%）可能作为传统金融以外的风险资产情绪的指标。

常见问题解答

问：高盛对美联储的看法是什么？

答：高盛认为，美联储的政策仍然专注于通胀数据，而不是就业数据。

问：长期收益率为何会上升？

答：由于政府借款和企业债务激增等结构性因素，长期收益率正在上升。

问：未来的关键数据点是什么？

答：下一个关键数据点是8月份核心个人消费支出物价指数，定于9月27日发布。