Inversores invierten el orden de construcción de cartera

Contexto

La mayoría de los inversores minoristas y muchos institucionales siguen priorizando la selección de valores y las novedades de producto antes que la definición de objetivos, presupuestos de riesgo y necesidades de liquidez —una práctica que el mercado está penalizando de forma silenciosa. La tendencia a elegir acciones o estrategias populares primero y añadir después la gestión del riesgo y la diversificación genera un arrastre mensurable a través de la dispersión, los costes de transacción y los errores conductuales. La evidencia académica lleva tiempo subrayando la primacía de la asignación: Brinson, Hood y Beebower (1986, 1991) encontraron que la asignación de activos explicaba aproximadamente el 93,6% de la varianza de los retornos de los planes de pensiones a lo largo del tiempo (Brinson et al., 1986). No es un punto teórico: un enfoque de construcción invertida con frecuencia convierte objetivos de inversión claros en resultados variables y en una búsqueda de rendimiento a corto plazo.

La pieza de Yahoo Finance publicada el 5 de abril de 2026 identifica esta inversión —clientes y asesores construyendo carteras de abajo hacia arriba— como una práctica persistente en la industria (Yahoo Finance, 5 de abril de 2026). Ese diagnóstico se alinea con estudios conductuales recurrentes: el comportamiento del inversor puede erosionar de forma material los rendimientos realizados. La serie de larga duración Quantitative Analysis of Investor Behavior (QAIB) de Dalbar ha mostrado que los flujos de efectivo, el timing y el comportamiento recortan los rendimientos de los inversores en varios puntos porcentuales anuales; la QAIB encuentra brechas conductuales típicamente en el rango de 2–4 puntos porcentuales por año entre inversores en fondos de renta variable y fondos equilibrados (Dalbar, varios años). No son márgenes pequeños cuando se capitalizan durante décadas.

Para los inversores institucionales —fondos de pensiones, soberanos y grandes dotaciones— las implicaciones son mayores porque los perfiles de pasivo, las tasas de política y las ventanas de liquidez interactúan con las decisiones de construcción de cartera. El debate moderno sobre carteras de política se centra menos en elegir al mejor gestor activo y más en cómo la mezcla de política maneja el estrés: control de drawdowns, cobertura de pasivos y asignación a primas por illiquidez. Este artículo examina los datos que sustentan la afirmación de que muchos inversores construyen carteras “a la inversa”, evalúa las consecuencias en distintos regímenes de riesgo y describe implicaciones prácticas para la gobernanza y el diseño de carteras. También ofrece la perspectiva de Fazen Capital sobre pasos correctivos y consideraciones tácticas.

Análisis profundo de datos

Los trabajos empíricos y las encuestas de la industria señalan tres síntomas mensurables cuando las carteras se construyen al revés: exposiciones concentradas, mala disciplina de reequilibrio y deriva táctica. La concentración puede ser aproximada por métricas simples: el peso de las 10 mayores posiciones en muchas carteras minoristas supera rutinariamente el 40% de la exposición a renta variable según informes de cuentas de corretaje y datos agregados de custodios; en contraste, los índices de referencia institucionales diversificados suelen limitar la exposición a un solo valor por debajo del 5% del total de renta variable. La disciplina de reequilibrio produce efectos determinísticos similares: las carteras que se reequilibran anualmente tienden a realizar reducciones de volatilidad realizada y obtener rendimientos geométricos superiores frente a pares sin reequilibrio, particularmente en mercados de dos regímenes donde existe reversión a la media en los retornos relativos por clase de activo.

Un segundo punto de datos clave es la atribución de la variabilidad del retorno. El estudio de Brinson citado más arriba sigue siendo la referencia canónica: la política (asignación de activos y toma de decisiones de política) domina la selección de gestores a corto plazo al explicar la mayor parte de la dispersión de retornos a largo plazo (Brinson et al., 1986). Ese resultado empírico explica por qué los fondos que comienzan con objetivos de política claros —inversores guiados por pasivos, grandes fondos soberanos— exhiben trayectorias riesgo-retorno realizadas materialmente diferentes respecto a los inversores minoristas que parten de la selección de acciones individuales. Estudios de rendimiento de terceros de custodios y despachos de investigación independientes muestran comúnmente un arrastre por ejecución y por timing: el rendimiento relativo al benchmark de los inversores suele ser inferior al rendimiento bruto del gestor debido al timing de los flujos de efectivo y a sesgos conductuales; la serie QAIB de Dalbar cuantifica repetidamente este fenómeno en torno al 2–4% de subrendimiento anualizado.

Finalmente, los datos de periodos de estrés ofrecen una vista ampliada. Durante los descensos de renta variable de 2008 y la caída de ventas inducida por la pandemia en marzo de 2020, los inversores que habían definido explícitamente presupuestos de riesgo y utilizado colchones de liquidez tácticos preservaron la opcionalidad y redujeron las ventas forzadas. En contraste, los inversores que construyeron carteras alrededor de apuestas de alta convicción en renta variable o temáticas con insuficientes colchones de efectivo o renta fija sufrieron pérdidas realizadas mayores y recuperaciones más lentas. Los estudios de caso institucionales muestran que un enfoque primero de política redujo la frecuencia de reducción de riesgo forzada por un margen mensurable: las instituciones con trayectorias formales (glide-paths) y marcos de liquidez reportaron menos ventas de activos de emergencia tanto en 2008 como en 2020 (revisiones internas de la industria, 2009–2021).

Implicaciones por sector

El problema de la construcción invertida no está uniformemente distribuido entre las clases de activos. En renta variable pública, la mala secuenciación produce una exposición concentrada a nombres mega-cap de crecimiento, que pueden dominar los retornos de la cartera y oscurecer las exposiciones al riesgo por valoración y sensibilidad a los tipos de interés. En renta fija, empezar por títulos de crédito en lugar de por objetivos de duración a menudo desajusta los perfiles de pasivo y resulta en exposiciones no deseadas a duración o convexidad; por ejemplo, asignaciones buy-and-hold de crédito sin coberturas explícitas de duración pueden sufrir caídas de valor de mercado mayores cuando las tasas se mueven con rapidez.

Las asignaciones a activos alternativos —private equity, activos reales, fondos de cobertura— son particularmente vulnerables a la construcción invertida por la iliquidez y la complejidad en la selección de gestores. Compromisos con estrategias ilíquidas sin una política clara de colchones de efectivo, mercados secundarios y ritmos de asignación (pacing) crean un riesgo estrutural de timing: cuando los mercados ofrecen oportunidades de repricing o cuando los pasivos exigen efectivo, las instituciones con iliquidez no gestionada pagan costes implícitos superiores. Los fondos soberanos y las grandes pensiones que han instaurado modelos de pacing y participación en mercados secundarios informaron (texto original truncado)