Berenberg recommande un achat — l'IA remodèle le logiciel

Contexte

La note de recherche de Berenberg du 21 avril 2026 — rapportée par Investing.com à la même date — encadrait le basculement thématique « l'IA mange le logiciel » comme générateur d'opportunités d'achat sélectives au sein du secteur logiciel. La banque a soutenu que les éditeurs de logiciels historiques font face à la fois à un risque de remplacement et à des opportunités de revenus adjacents, alors que de grandes plateformes cloud et d'infrastructure IA internalisent des fonctions auparavant externalisées auprès de fournisseurs logiciels spécialisés. Cette double pression, a avancé Berenberg, a compressé les multiples pour certains acteurs établis, tandis que la capitalisation agrégée des leaders de l'IA s'est élargie. La recherche a déclenché un débat ciblé du sell-side sur la dispersion des valorisations dans l'univers logiciel et a attiré de nouveau l'attention des investisseurs institutionnels sur la solidité idiosyncratique du bilan et la durabilité des revenus récurrents.

Berenberg n'a pas présenté le thème comme uniformément baissier ; la banque a plutôt mis en avant une valeur où une réévaluation pourrait être imminente en raison d'une amélioration des fondamentaux et d'une optionalité de revenus liée à l'IA sous-estimée. Cette note intervient dans un contexte d'investissement élevé en IA et d'une intense activité de fusions-acquisitions dans les outils cloud et l'automatisation : les flux de capitaux continuent de favoriser les détenteurs de compute IA et de plateformes, tandis que les ISV en aval (éditeurs de logiciels indépendants) sont en cours de re-pricing. Les investisseurs se retrouvent donc face à un paysage bifurqué — des gagnants qui captent la valeur ajoutée permise par l'IA et des retardataires qui deviennent des cibles d'intégration ou des sources de revenus pour des plateformes plus grandes.

Cet article examine de manière mesurée et basée sur les données les points de référence cités par Berenberg et les preuves des marchés publics. Nous isolons les divergences de valorisation, les métriques d'exposition au chiffre d'affaires et la résilience des flux de trésorerie qui détermineront quels noms logiciels pourront survivre ou prospérer à mesure que les propriétaires de plateformes internalisent des fonctions auparavant externes. Lorsque c'est pertinent, nous référons des sources primaires et des données au niveau du marché pour montrer comment la thèse de Berenberg s'aligne sur les mouvements de marché plus larges.

Analyse approfondie des données

La note de Berenberg, publiée le 21 avril 2026, mettait en avant des métriques pointant vers une réinitialisation des valorisations dans certaines parties du secteur logiciel (Investing.com, 21 avr. 2026). La banque a souligné la conversion du flux de trésorerie disponible (FCF), la proportion de revenus récurrents (ARR — revenu récurrent annualisé) et la part des revenus qui sont cloud-native ou pilotés par API comme les trois différenciateurs clés. Dans l'échantillon cité par Berenberg, les cibles avec un ARR supérieur à 70 % et une conversion FCF supérieure à 40 % se négociaient à une médiane EV/EBIT environ 20 % supérieure à celle des entreprises fortement exposées aux licences ponctuelles (recherche Berenberg, 21 avr. 2026).

Des données de marché indépendantes confirment ce déplacement. Selon des agrégats sectoriels compilés par Refinitiv (données au 31 mars 2026), l'indice STOXX Europe 600 Software & Services affichait un changement de prix en glissement annuel de -6,8 % sur le T1 2026, tandis que l'indice S&P 500 Information Technology progressait de 3,5 % sur la même période — illustrant une divergence géographique et par sous-secteur (Refinitiv, 31 mars 2026). Par ailleurs, des enquêtes industrielles compilées par IDC à la fin de 2025 et mises à jour au T1 2026 projetaient que l'investissement mondial des entreprises dans les logiciels et services IA croîtrait d'environ 24 % en glissement annuel en 2026, concentrant les dépenses sur des modèles hébergés dans le cloud et des services API (IDC, prévision T1 2026).

La compression des valorisations est visible dans les multiples reportés : la médiane EV/EBIT pour un échantillon représentatif de sociétés logicielles cotées est passée d'environ 22x au T1 2025 à près de 18x au T1 2026 (médianes agrégées S&P Capital IQ), entraînée à la fois par des révisions à la hausse des bénéfices pour les propriétaires de plateformes et des révisions à la baisse pour les activités historiques de licences perpétuelles. Cette compression d'environ 18 % des multiples médians est significative pour les gérants actifs capables de différencier les modèles d'affaires et la qualité des flux de trésorerie. Berenberg s'appuie sur ces différences cross-sectionnelles pour plaider en faveur d'une exposition concentrée aux valeurs capables de monétiser les vents favorables liés à l'IA tout en conservant des revenus récurrents à marge élevée.

Implications pour le secteur

Si la lecture thématique de Berenberg est correcte, l'implication principale à court terme sur le marché est un élargissement de la dispersion des performances en rendement total entre les entreprises logicielles. Les propriétaires de plateformes dotés de stacks IA intégrés — typiquement des entreprises cloud-native de grande taille — sont susceptibles de voir une expansion de leurs multiples liée à l'effet de levier des revenus provenant du compute IA et des services de données. À l'inverse, les petits ISV avec de faibles métriques de transition vers le cloud peuvent subir une compression prolongée des multiples ou devenir des candidats à des opérations de rachat à des prix stratégiques. Le résultat est un environnement où la sélection de titres bottom-up compte davantage que l'allocation sectorielle seule.

Concrètement, cela modifie les décisions relatives aux indices de référence. Les investisseurs benchmarkés sur des indices larges observeront des mouvements nets modestes ; des leaders d'indice comme les grandes capitalisations cloud et plateformes peuvent compenser la faiblesse des petites capitalisations logicielles. Par exemple, si au T1 2026 les investisseurs ont rééquilibré leurs portefeuilles vers une exposition aux plateformes, l'effet de concentration des grandes capitalisations pourrait soutenir le rendement des indices même si les noms médians restent à la traîne. Le choix spécifique de Berenberg — positionné à l'intersection des revenus récurrents et de l'optionalité brevets/propriété intellectuelle — illustre le type d'opportunité idiosyncratique que les gérants devraient rechercher.

Les dynamiques transfrontalières comptent également. Les sociétés logicielles européennes se négocient aujourd'hui, en moyenne, à des décotes plus faibles par rapport à leurs homologues américaines qu'en 2023, mais l'adoption structurelle des services IA a été plus rapide dans les budgets des entreprises américaines que dans ceux de l'EMEA au cours des derniers trimestres, selon des enquêtes CIO menées au T4 2025 et au T1 2026 (Gartner CIO Survey, T1 2026). Ce biais géographique a des implications pour les prévisions de croissance des revenus, l'exposition aux changes et l'origine probable des acquéreurs.

Évaluation des risques

Le risque central à la thèse de Berenberg est le calendrier et l'ampleur de la migration des revenus vers des services IA pilotés par les plateformes. Si les cycles d'intégration s'allongent ou si les clients retardent leurs décisions de migration dans un environnement macro plus prudent, l'écart de valorisation pour les noms logiciels ciblés pourrait persister ou même s'élargir. La sensibilité macroéconomique n'est pas négligeable : la volatilité des taux d'intérêt peut déprimer les multiples des logiciels, particulièrement pour les noms wi