Ultrapar Participações sube a Market Perform

Párrafo principal

El 20 de marzo de 2026 Jefferies trasladó la calificación de Ultrapar Participações (UGP) a Market Perform y elevó su precio objetivo a 12 meses a BRL 22 desde BRL 19, según la nota del bróker reproducida por Yahoo Finance. El anuncio se produjo cuando Ultrapar informó de una estabilización continua de los márgenes de refinación y volúmenes estables en su franquicia minorista downstream, aun cuando persistiera la volatilidad de las materias primas y del tipo de cambio. Las acciones de Ultrapar cerraron en BRL 20.50 el 20 de marzo de 2026, con un comportamiento inferior al del Ibovespa en la jornada, y la mejora de la calificación ha vuelto a centrar la atención de los inversores en la recuperación operacional y la asignación de capital. Este artículo desglosa la nota de Jefferies, sitúa a la firma dentro del complejo energético y químico de Brasil y evalúa las implicaciones para la valoración y el posicionamiento sectorial.

Contexto

La decisión de Jefferies se publicó el 20 de marzo de 2026 (fuente: Yahoo Finance, 20 mar. de 2026) y sigue a un periodo en el que Ultrapar ha estado ejecutando un reajuste operativo plurianual en cuatro unidades núcleo: Ipiranga (comercialización y logística de combustibles), Ultragaz (distribución de GLP), Oxiteno (químicos especializados) y Ultracargo (almacenamiento y terminales). El bróker enmarcó la mejora como un reconocimiento a la mejora en la generación de caja y a una reducción de la brecha de ejecución respecto a pares, manteniendo al mismo tiempo una posición neutral frente a la exposición cíclica a las materias primas. La casa de bolsa fijó un horizonte de 12 meses para su precio objetivo, reflejando una normalización operativa de corto plazo más que una revaloración basada en un cambio estructural.

Desde una perspectiva macro, el consumo de productos petrolíferos de Brasil mostró una recuperación modesta en 2025, con ventas de productos ligeros creciendo aproximadamente un 1.5% interanual según estadísticas nacionales de energía (ANP, 2025), lo que apoyó los volúmenes minoristas en Ipiranga. La volatilidad del tipo de cambio —oscilaciones BRL/USD de cerca del 8% en el segundo semestre de 2025— continuó presionando los costos de materias primas importadas para Oxiteno y Ultracargo. Jefferies citó explícitamente la sensibilidad a tipo de cambio y a márgenes de refinación como las principales limitaciones para una calificación más constructiva, reforzando la visión de que el desempeño de Ultrapar sigue ligado a los ciclos de materias primas y a la dinámica macro local.

Históricamente, el múltiplo de Ultrapar ha cotizado con descuento respecto a pares energéticos brasileños por su estructura diversificada y la exposición a negocios de distribución de márgenes más reducidos. Entre 2018 y 2024, el EV/EBITDA a 12 meses forward de UGP promedió aproximadamente 6.5x, frente a 8.3x para una cesta de pares downstream brasileños (fuente: presentaciones de la compañía y consenso de brokers, 2018–2024). El Market Perform de Jefferies implica que, salvo una mejora material en márgenes o una simplificación estratégica, el potencial alcista probablemente será limitado en los próximos 12 meses.

Análisis detallado de datos

La nota de Jefferies de mediados de marzo aportó ajustes específicos en su modelado: una revisión al alza relativamente modesta del 3% en las estimaciones de EBITDA 2026 de Ultrapar impulsada por márgenes de combustible minorista más fuertes y pérdidas de inventario más ajustadas en Ipiranga (nota de Jefferies, 20 mar. de 2026). El precio objetivo elevado a 12 meses —BRL 22— se sustentó en un múltiplo de 9.5x sobre el EBITDA ajustado 2026, ligeramente por encima del promedio quinquenal de la compañía. El EBITDA ajustado informado de Ultrapar para 2025 de BRL 5.6bn (informe anual Ultrapar FY2025) fue citado como base para estos cálculos, representando un aumento interanual del 7% desde BRL 5.2bn en 2024.

La reacción del mercado a la mejora fue mixta: UGP cerró en BRL 20.50 el 20 de marzo de 2026, con una caída intradía de aproximadamente 1.8% mientras el Ibovespa retrocedió 0.4% ese mismo día (datos intradía B3, 20 mar. de 2026). La desconexión entre la calificación neutral del bróker y el movimiento del precio de la acción refleja el escepticismo del mercado sobre la durabilidad de márgenes en el corto plazo y el descuento que las acciones locales mantienen frente a pares energéticos globales. Jefferies señaló la reversión del capital de trabajo y un perfil disciplinado de capex como palancas clave al alza; el bróker asume BRL 1.2–1.4bn en capex de mantenimiento anual hasta 2026 en su caso base.

Comparativamente, los pares de Oxiteno en químicos especializados han negociado con prima: un índice latinoamericano de químicos especializados cotizó a un EV/EBITDA forward cercano a 10x en el primer trimestre de 2026, frente al múltiplo 9.5x que Jefferies aplicó a Ultrapar en su revisión (consenso de la industria, T1 2026). Esta brecha subraya la preferencia de los inversores por la exposición pura a químicos especializados frente a plataformas integradas downstream con mezclas de ingresos orientadas a la distribución.

Implicaciones para el sector

La nota de Jefferies tiene implicaciones más allá de Ultrapar. Para el complejo energético downstream de Brasil, la mejora indica que los grandes brokers están empezando a diferenciar a las empresas que pueden demostrar conversión de caja y gestión de inventarios de aquellas dependientes de ganancias de inventario o apoyos fiscales. Para distribuidores y cadenas minoristas, la capacidad de trasladar las variaciones internacionales del precio de la gasolina y el diésel a los consumidores sin erosionar volúmenes se está convirtiendo en un factor distintivo; en 2025 las ventas mismas tiendas de Ipiranga crecieron 2.1% interanual gracias a mejores mecanismos de precios (resultados Ultrapar 2025).

Para Oxiteno y los químicos especializados, el bróker destacó el potencial de recuperación de márgenes ligado a un repunte global en la demanda de tensioactivos e intermedios de mayor margen. El modelado de Jefferies asume una mejora secuencial en la utilización de Oxiteno hasta ~82% en 2026 desde 76% en 2025 (supuestos de modelado Jefferies, 20 mar. de 2026). Esa trayectoria difiere de la de los pares petroquímicos a granel, donde la sobrecapacidad y la volatilidad de las materias primas siguen lastrando los márgenes. Los inversores del sector vigilarán los diferenciales de materias primas y los indicadores de demanda downstream durante la primera mitad de 2026 para validar estas expectativas.

En términos más generales, la mejora ilustra un reposicionamiento matizado entre los analistas sell-side: las calificaciones reflejan cada vez más la ejecución idiosincrática y la asignación de capital en lugar de llamadas sectoriales globales. Esto es especialmente relevante en Brasil, donde el ruido macro y regulatorio (por ejemplo, debates sobre tributación de combustibles y escrutinio regulatorio) puede influir desproporcionadamente en las valoraciones independientemente del impulso operativo subyacente.

Evaluación de riesgos

Los principales riesgos a la baja permanecen y fueron explícitamente señalados por Jefferies: un aumento de los crack spreads del diésel o de la gasolina superior al esperado, una renovada depreciación del BRL y riesgos de ejecución en la mejora operativa que limiten la conversión de beneficios en generación sostenida de caja.